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Debito, tassi e crescita. La spirale diabolica che frena la ripresa

di Marco Onado

Il rapporto sulla stabilità finanziaria della Bce è sempre l’occasione per mettere a nudo i problemi della crisi europea, ma questa volta è anche l’occasione per una sana doccia gelata a chi si illudeva (più nel mondo della politica che dell’economia) che la ripresa economica che si va consolidando fosse da sola capace di portarci fuori dal guado. È vero il contrario, proprio perché gli strumenti eccezionali usati dalla Bce hanno portato ai minimi storici i tassi di interesse, riducendo drasticamente il costo del debito pubblico, sia per i Paesi come Grecia o Italia con il debito più elevato rispetto al Pil (per noi il Fondo monetario prevede una modesta correzione verso il basso dal 132,6% del 2016 solo nel 2018), ma anche per Paesi come Irlanda, Portogallo, Spagna e persino Francia che sfiorano ormai il 100%, soprattutto per effetto dei costi addossati al contribuente in occasione dei salvataggi bancari.

La ripresa economica significa il ritorno, sia pure con la prudenza e la gradualità già mostrate dagli Stati Uniti, verso livelli normali di tassi di interesse. Il che significa ovviamente un innalzamento del costo medio del debito che potrebbe ridurre o addirittura eliminare l’effetto positivo dell’aumento del tasso nominale di crescita. I mercati finora sembrano tranquilli, ma l’analisi della Bce osserva che già per la Grecia vi sono state reazioni negative e ammonisce che gli effetti di contagio sono sempre dietro l’angolo: basti ricordare con che rapidità la crisi greca si diffuse in Eurolandia nel 2010. Senza mezzi termini, la Bce ci dice che si profila nuovamente lo spettro della sostenibilità del debito pubblico, con la sua coda in termini di “spirale diabolica” (come lo ha definito una ricerca del Cepr di Londra) fra rischio Paese e situazione patrimoniale delle banche.

Come meravigliarsi se l’intera area dell’euro ha ormai un debito pari al 91,3 per cento del pil, cioè oltre il 50 per cento in più del livello scritto nel Trattato? È un problema non solo di singoli paesi, ma anche di coordinamento europeo: mentre gli altri arrancano, la Germania procede in direzione ostinata e contraria (è scesa dall’81 per cento del 2010 al 67,6 del 2016 ed è prevista arrivare al 62 nel 2018). A parte che ciò è stato possibile anche grazie ai bassi tassi di interesse e all’azione della Bce tanto vituperata a Berlino, questo dato è la dimostrazione principale delle contraddizioni della politica fiscale europea, stretta fra paesi ancora deboli che devono stringere i cordoni della borsa e quello più grande che rinuncia alla possibilità di trascinare la crescita attraverso una manovra fiscale meno restrittiva.

La Bce (come le sue consorelle) lo aveva ripetuto ad ogni piè sospinto: le politiche monetarie eccezionali si sono rese indispensabili per due motivi fondamentali. Primo: i principali paesi avanzati (oggi anche molti emergenti) avevano accumulato un eccesso di debito pubblico, ma anche privato. Secondo: le politiche fiscali e le riforme strutturali sono risultate inadeguate e dunque i banchieri centrali si sono trovati nell’incomoda situazione di essere, come è stato felicemente detto, the only game in town.

Il ritorno a condizioni meno eccezionali nelle politiche monetarie torna a mettere a nudo i problemi che la politica europea per prima aveva messo sotto il tappeto. Il caso greco dovrebbe dimostrare al di là di ogni ragionevole dubbio che non si possono pretendere politiche di austerity durissime e per periodi di tempo che rischiano di abbracciare un’intera generazione. Le riforme strutturali di cui l’Europa ha bisogno oggi non sono solo quelle (in gran parte fatte) che riguardano il mercato del lavoro o la spesa pubblica, ma anche quelle che servono a rendere il debito sostenibile e che riducono in futuro l’incentivo ad accumularne di nuovi.

Per quanto riguarda il debito pubblico europeo, gli economisti hanno formulato proposte di ogni tipo per ridurre la montagna accumulata a dimensioni sopportabili. È stato dimostrato che la continua ristrutturazione del debito greco non giova ai debitori ma neppure ai creditori e che tanto varrebbe (come del resto preferirebbe il Fondo monetario internazionale) un taglio netto, cioè un default controllato. Sono stati ideati schemi per trasformare il debito in una sorta di titolo perpetuo in modo da eliminare l’incubo dei rinnovi. L’acronimo è tutto un programma: PADRE (con richiamo evangelico alla remissione dei debiti) che però in inglese suona “ristrutturazione del debito politicamente accettabile). Sono stati proposti titoli speciali, gli Euro-Safe-Bonds (ESBies) che senza generare trasferimenti di risorse da un paese all’altro consentirebbero alle banche di investire in titoli esenti dal rischio paese.

Il rapporto della Bce ci dice anche che le banche in questo quadro sono un po’ il canarino nella miniera: il primo a soffrire di una carenza di ossigeno. Oltre al problema della spirale perversa con il debito pubblico, l’aumento dei tassi di interesse comporterà inevitabilmente perdite in conto capitale, mentre il peso dei crediti dubbi continua a rappresentare un’incognita sulla solidità patrimoniale. Su questo versante, gli sforzi compiuti dai singoli paesi – dice testualmente il rapporto – sono risultati insufficienti: anche questa dunque è una delle riforme strutturali di cui l’Europa ha bisogno e anche a questo riguardo esistono proposte concrete, provenienti non solo dal mondo accademico, ma dalle stesse autorità, Eba e Bce in testa.

Sono tutte indicazioni concrete che avrebbero meritato ben altra attenzione da una politica troppo spesso attenta solo ad inseguire le derive populiste. In un mondo in ripresa sia pur timida tra le riforme strutturali da mettere in cima all’agenda ci sono quelle che riguardano il debito accumulato, con l’inevitabile strascico di crediti inesigibili. Il messaggio della Bce è forte e chiaro: è ora di passare all’azione.

 da Il Sole 24 Ore del 25.05.2017

 

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